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华泰联合
公司2010年实现营业收入9.23亿元，同比增长25.12%；经营活动产生现金流量为1.196亿元，同比下降15.63%；实现归属母公司净利润5802万元，折合EPS0.29元/股，同比下降24.38%，公司业绩大幅低于预期。
净利润大幅下滑的主要原因在于：1)因食材和酒水价格上涨高于出品价格的上调幅度，毛利率降低1.5个百分点，减少毛利1385万元；2)公司2010年新开7家门店，新开门店带来的一次性滩销和培育期经营未达到预期产生亏损2252万元。其中，江苏南京店和海运仓店分别亏损1146万元和584万元，贡献了一半以上的亏损金额；3)8家成熟门店改造装修造成局部或全部停业，导致营业利润减少1800万元。
我们对公司2011年发展趋势的判断如下：1)公司新开门店的培育期一般为6-12个月，2010年新开的大部分门店有望在2011年进入成熟期，我们预计这部分将减亏1500万左右；2)2010年装修和改造的成熟门店重新开业后，其盈利能力将迅速恢复，而且公司旗下的大部分成熟门店在近两年都重新装修和改造过，2011年成熟门店重新装修的数量有望大幅下降，为业绩增长提供保障；3)今年食材通货膨胀的压力相对减少，而且公司菜品仍有提价的空间，毛利率下滑的压力有望得到缓解。
此外，公司今年1月份公布其股权奖励计划草案，计划首次授予990万份股票期权，激励对象在未来4年内将分四期行权。行权业绩考核条件是以期权授予日(预计2011年)所在年度的前一年(2010年)为基年，年复合净利润增长率不低于20%。2010年较低的业绩基数，保障了行权业绩考核条件能顺利地完成。由于连锁餐饮企业对店长和厨师的依赖度较高，此次股权激励方案涉及大批中层管理和核心技术人员，因此方案的顺利实施，能有助于调动管理团队的积极性，稳定经营团队，提高管理效率。
考虑到期权费用的摊销，我们预计2011-2013年EPS为0.40、0.53、0.68元，对应PE为57.7、43.3、33.9倍，估值偏高，维持“增持”的投资评级。
风险提示：公司新开和新改造门店盈利能力不能迅速回升，导致业绩大幅低于预期。
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